O ambiente de juros elevados deve continuar favorecendo os investimentos vinculados ao CDI durante boa parte de 2027. Essa é a avaliação de Marcelo Toledo, economista-chefe da Bradesco Asset Management, para quem o primeiro semestre do próximo ano reunirá uma combinação especialmente difícil para a política monetária: atividade econômica praticamente parada e inflação ainda pressionada.
A gestora trabalha com a hipótese de que a Selic permanecerá em 13,75% ao ano nos seis primeiros meses de 2027. No mesmo período, a inflação acumulada em 12 meses deve ficar próxima de 6%, podendo superar ligeiramente esse patamar. Com esse quadro, o Banco Central teria pouco espaço para iniciar um ciclo de cortes imediatamente.
“Vamos atravessar esse período de seis meses com juro parado e, no segundo semestre, deve prevalecer a desaceleração da atividade e o Banco Central pode voltar a cogitar um ciclo de corte de juros”, afirma Toledo. A projeção da Bradesco Asset é que a taxa básica termine 2027 em 12,5%, depois de uma redução total de 1,25 ponto percentual iniciada a partir do meio do ano.
Juros altos mantêm o CDI no centro das escolhas
O cenário ajuda a explicar por que o CDI deve continuar sendo uma referência dominante para os investidores brasileiros. Com a Selic em 13,75% e os contratos de juros futuros negociados em níveis próximos de 14,5% a 15% ao ano, os retornos dos ativos pós-fixados permanecem atraentes mesmo diante da necessidade de diversificar as carteiras.
“O império do CDI vai ficar com a gente por mais alguns trimestres, é difícil enxergar mudança grande para remover essa atratividade do CDI”, diz o economista. A afirmação não significa, segundo ele, que outras classes de ativos devam ser ignoradas. Os preços podem se ajustar, e movimentos na curva de juros podem criar oportunidades em títulos prefixados, papéis atrelados à inflação e outros mercados.
A avaliação central, porém, é que a remuneração oferecida pelos juros brasileiros continuará ocupando posição de destaque. Enquanto a inflação não perder força de maneira convincente e o Banco Central não demonstrar segurança para reduzir a Selic, o CDI tende a preservar sua vantagem relativa para o investidor.
Choques podem sustentar a inflação
O principal obstáculo à queda dos juros é a possibilidade de a inflação continuar alta mesmo com uma economia mais fraca. Toledo cita quatro fontes de pressão que podem dificultar a atuação do Banco Central: a correção dos combustíveis relacionada à guerra no Irã, o El Niño, o fim da jornada de trabalho 6 por 1 e a reforma tributária.
Na visão do economista, esses fatores podem produzir aumentos de preços em um momento no qual a atividade já estará perdendo dinamismo. O resultado seria um período de maior dificuldade para a política monetária, pois a desaceleração econômica recomendaria juros menores, enquanto a inflação elevada exigiria a manutenção de uma postura restritiva.
Nas duas semanas anteriores à avaliação, outros sinais também haviam piorado o quadro. O câmbio estava cerca de 10% mais depreciado, e as projeções para o IPCA dos anos seguintes subiram de 3,5% para 4% ao ano. Esse nível de 4% já era considerado pela gestora uma expectativa de longo prazo justa para o Brasil.
“É um cenário em que o BC vai ter um período desfavorável para política monetária, com atividade enfraquecendo junto com inflação ainda alta”, afirma Toledo. Para ele, a combinação torna menos provável uma flexibilização dos juros no começo de 2027 e desloca para o segundo semestre a possibilidade de mudança de direção.
Desaceleração, mas sem cenário de recessão
Apesar da previsão de perda de fôlego, a Bradesco Asset não trabalha com uma recessão ampla. Toledo admite que pode haver um trimestre negativo, mas não vê um processo prolongado de contração da economia. A projeção da gestora é de crescimento entre 0,5% e 1% em 2027, com o Produto Interno Bruto próximo de zero durante o primeiro semestre.
Alguns fatores devem ajudar a evitar uma deterioração mais intensa. O agronegócio aparece como uma fonte de sustentação, mesmo sob a influência do El Niño. O petróleo também é apontado como elemento favorável, em razão dos preços internacionais. Além disso, a redução já observada nas taxas pode aliviar as condições financeiras de algumas empresas.
O investimento pode recuar, mas Toledo considera que o impacto tende a ser limitado. A justificativa é que essa componente da demanda já está estagnada há dois anos e se encontra em um nível relativamente baixo. Assim, a base de comparação reduz a possibilidade de uma queda muito mais acentuada no próximo ano.
“É um cenário de crescimento baixo, 0,5% a 1% ano que vem, mas não de uma recessão”, diz o economista. A distinção é relevante para a trajetória dos juros: uma contração ampla poderia pressionar por cortes mais rápidos, enquanto uma economia apenas enfraquecida permite ao Banco Central esperar sinais mais claros de desinflação.
Contas públicas são condição para os cortes
O componente fiscal é tratado pela gestora como a principal condição para que o cenário de redução da Selic se materialize. Toledo espera que o governo adote medidas até o fim deste ano com o objetivo de ajustar as contas públicas em 2027. Sem esse movimento, a percepção de risco pode continuar pressionando as expectativas de inflação e as taxas de juros.
Na avaliação do economista, a questão mais urgente está relacionada aos combustíveis. Gastos com subsídios e desonerações podem chegar a R$ 100 bilhões em 2027, valor que, segundo ele, precisa ser revisto. A necessidade de mudança permanece mesmo em um cenário no qual o petróleo não caia tanto e a arrecadação obtida com o imposto de exportação continue elevada.
O debate sobre essas medidas deve trazer incerteza nas próximas semanas e pode afetar o dólar. Ainda assim, Toledo considera que o real já está bem ajustado e que o diferencial de juros em relação ao exterior funciona como uma proteção para a moeda brasileira.
Outro elemento citado pelo economista é o comportamento recente do dólar diante de outras moedas. A moeda americana se valorizou em setembro, acompanhando a alta dos juros longos nos Estados Unidos, e depois se ajustou com a queda das taxas em outubro. Por isso, a gestora não prevê uma nova rodada de depreciação do real, salvo se houver uma frustração muito forte com as medidas fiscais em discussão.
“Não enxergamos uma nova rodada de depreciação do real, a menos que haja uma frustração muito grande com as medidas fiscais em discussão, especialmente a questão dos combustíveis”, alerta Toledo.
Inflação implícita mostra o risco doméstico
Para o economista, o risco-Brasil hoje aparece menos em uma leitura ligada ao câmbio e mais na própria estrutura da dívida interna. Um dos indicadores observados é a inflação implícita na curva de juros local, comparada com o juro real oferecido pelas NTN-Bs, títulos públicos corrigidos pelo IPCA.
A conta apresentada por Toledo parte de uma taxa prefixada próxima de 15% ao ano e de uma remuneração real de 7,5% nas NTN-Bs. A diferença sugere um prêmio de inflação de aproximadamente 7%, enquanto a meta do Banco Central é de 3%.
“Esse deveria ser o indicador de risco do país”, defende o economista. Na interpretação da Bradesco Asset, o número evidencia que o mercado embute uma incerteza relevante sobre a trajetória das contas públicas e sobre a inflação futura.
Toledo considera que o Brasil deveria trabalhar com uma meta efetiva de inflação mais próxima de 4% ao ano. Incluindo um prêmio, a inflação implícita considerada adequada ficaria entre 4,5% e 5%. O nível atual, de cerca de 7%, está de 2 a 2,5 pontos percentuais acima dessa referência e, por isso, funcionaria como uma medida mais precisa da percepção de risco fiscal.
NTN-Bs podem ganhar espaço com a queda das taxas
Os juros reais dos títulos atrelados à inflação também estão altos em perspectiva histórica. Parte dessa elevação, segundo Toledo, acompanha a mudança no padrão dos juros internacionais. A taxa real dos títulos americanos de dez anos está em torno de 2,75%, o que contribui para manter os rendimentos exigidos em outros mercados em níveis mais elevados.
Mesmo levando em conta esse ambiente externo, o economista avalia que o juro real brasileiro deveria estar perto de 6,5% ao ano. A taxa atual de 7,5% representaria, portanto, um prêmio adicional associado à incerteza fiscal. “Nada nos impediria de trabalhar com juros abaixo de 6,5% ao ano, mas teríamos que estar em posição fiscal diferente, com reequilíbrio maior”, afirma.
A expectativa da Bradesco Asset é que as taxas das NTN-Bs recuem ao longo de 2027. O movimento dependeria da passagem do choque inflacionário do primeiro semestre e da retomada dos cortes pelo Banco Central, caso a atividade efetivamente perca força e o ajuste fiscal avance.
“Passado o choque de inflação do primeiro semestre, com o BC voltando a reduzir os juros olhando atividade mais fraca, esperamos uma redução nas taxas longas também, voltando a perspectiva para toda curva, tanto prefixada quanto para NTN-B”, diz Toledo.
Assim, o segundo semestre poderia combinar uma Selic menor com uma melhora gradual nos vencimentos mais longos. Até que esse processo se confirme, entretanto, os ativos atrelados ao CDI devem continuar ocupando o primeiro plano. A própria projeção da gestora resume a dependência do cenário: a taxa básica chegaria a 12,5% em dezembro de 2027, mas somente com 1,25 ponto percentual de cortes iniciados no meio do ano e sob a hipótese considerada crucial de um ajuste fiscal.
